Cambio estructural en los mercados de bonos: siete meses de rendimientos al alza
El cierre de septiembre de 2026 deja un panorama claro y preocupante en los mercados de deuda. Por séptimo mes consecutivo el precio de los bonos se ha desplomado y, en consecuencia, sus rendimientos se han disparado. Este movimiento ya no se explica únicamente por expectativas de mayor inflación. De hecho, los datos de inflación conocidos hoy han sido inferiores a lo anticipado y, aun así, los bonos han continuado cayendo. Lo que se observa es un cambio estructural en la forma en que los inversores exigen rentabilidad para financiar a gobiernos y empresas.
Cierre de Wall Street y final de trimestre
Wall Street ha terminado la sesión a la baja de forma generalizada. El final del tercer trimestre ha generado cierta presión vendedora en los últimos minutos. Octubre, por su parte, suele ser un mes estacionalmente positivo, especialmente en años de elecciones de medio mandato. El mercado afronta el nuevo mes con un sesgo técnico favorable, aunque condicionado por la evolución de los tipos largos.
Tensión geopolítica y mercado del petróleo
Las conversaciones entre Estados Unidos e Irán han avanzado poco esta semana, según Axios, elevando las probabilidades de una reanudación de los combates. Irán ha elevado el nivel de alerta en 46 instalaciones de infraestructura crítica —refinerías, centrales eléctricas, puertos, puentes y aeropuertos—, la primera vez que lo hace a esta escala. El país solo estaría dispuesto a debatir la cuestión nuclear una vez resuelto el asunto del Estrecho de Ormuz. Esta incertidumbre ha mantenido la presión alcista sobre el crudo.
La Reserva Estratégica de Petróleo ha vuelto a reducirse en 785.000 barriles. El Departamento de Energía ha ofrecido 40.000 barriles adicionales mediante un programa de intercambio que deberán devolverse entre 2027 y 2029. Desde finales de marzo se han retirado 132.000 de un programa total de 172.000 barriles. La reserva se encuentra en niveles no vistos desde los años ochenta y su capacidad para amortiguar precios está prácticamente agotada. Arabia Saudí ha normalizado los flujos de productos energéticos que esquivaban el Estrecho de Ormuz tras los recientes ataques, pero el Brent se mantiene por encima de los 100 dólares (101 en la sesión) y el West Texas en torno a 92-93. Muchos fondos están utilizando el petróleo como cobertura de cartera ante el riesgo de que la crisis se agrave y los precios puedan dispararse hacia los 130 dólares.
Inflación en la eurozona
Los datos preliminares de septiembre muestran un repunte generalizado. En Alemania los precios al consumidor aumentaron un 3,3 % interanual, por encima del 3,2 % esperado y el nivel más alto en casi tres años. El sector energético fue el principal impulsor. El indicador subyacente se mantuvo en el 2,4 %. Francia e Italia también publicaron cifras superiores a las previsiones. El dato de la eurozona se conocerá el viernes y se espera un avance hasta el 3,7 % interanual, lo que mantiene la presión sobre el Banco Central Europeo.
Empleo privado y revisión del PIB estadounidense
El informe ADP de septiembre registró la creación de 90.000 empleos privados, por encima de los 70.000 esperados. El dato de agosto se revisó a la baja hasta 36.000. La contratación se aceleró por primera vez desde mayo, impulsada por educación y sanidad (+55.000). Ocio, hostelería, actividades financieras y servicios profesionales retrocedieron. Las grandes empresas añadieron 14.000 puestos y las de menos de 50 empleados sumaron 23.000, una señal positiva de amplitud en el mercado laboral.
El producto interior bruto final del segundo trimestre se revisó al alza hasta una tasa anualizada del 2,2 %, 0,7 puntos porcentuales por encima de la segunda estimación (1,5 %). El primer trimestre también se revisó hasta el 2,5 %. El consumo privado aportó aproximadamente 2,5 puntos porcentuales y la inversión privada alrededor de 0,8 puntos, con especial protagonismo de la inversión fija no residencial vinculada a centros de datos e inteligencia artificial. Los inventarios restaron menos de lo previsto (-0,67 frente a -0,72). Las exportaciones sumaron 0,5 puntos y las importaciones restaron 1,7. El gasto público tuvo una contribución ligeramente negativa.
PCE subyacente: sorpresa a la baja con matices
El deflactor de gastos de consumo personal subyacente de agosto, el indicador preferido de la Reserva Federal, se situó en el 0,2 % mensual (0,247 redondeado a la baja frente al 0,3 % esperado). El dato interanual del PCE general quedó en el 3,42 %, por debajo del 3,7 % previsto. Sin embargo, el detalle muestra que los servicios continúan siendo el principal motor. El supercore (servicios excluyendo vivienda) avanzó un 0,4 % mensual y se sitúa en el 3,45 % interanual. Los “otros servicios” registraron un aumento récord del 0,9 %, impulsado por costes educativos. El gasto personal creció un 0,9 %, mientras que los ingresos solo avanzaron un 0,2 %, el ritmo más bajo desde abril de 2022. La tasa de ahorro cayó del 4,6 % al 4,1 %, el nivel más bajo desde noviembre de 2022.
Las probabilidades de una subida de tipos en octubre se han reducido hasta el 37 %, desde niveles cercanos al 70-80 % apenas dos sesiones atrás. El rendimiento de la letra a tres meses ha bajado al 4,12 %. La Oficina de Análisis Económico ha actualizado la metodología de tres componentes (comisiones de gestión de carteras, software y servicios legales), ajustes que ejercen presión bajista sobre el PCE subyacente a partir de esta fecha.
Inteligencia artificial y resultados de Micron
Tras la reunión en la Casa Blanca con los principales líderes del sector, el presidente Trump anunció la firma de un documento moralmente vinculante orientado a establecer principios de desarrollo de la inteligencia artificial. El enfoque se basa en la autorregulación del sector con supervisión federal (Departamento de Justicia y FBI). Se estudia la creación de un comité de diez personas. El acuerdo es voluntario y busca orientar, no imponer un control federal directo.
Micron ha presentado resultados del cuarto trimestre fiscal con ingresos de 54.230 millones de dólares y beneficio por acción de 33,42 dólares, ambos por encima de lo esperado. El margen bruto ajustado alcanzó el 87 %. La guía para el próximo trimestre es especialmente ambiciosa: ingresos de 61.500 millones (frente a 57.000 esperados) y beneficio por acción ajustado de 38,15 dólares (frente a 35,4). El valor cotiza cerca de máximos históricos, aunque la reacción inmediata ha sido contenida.
El corazón del problema: tipos reales y cambio estructural
Las expectativas de inflación a diez años apenas se han movido. La subida de los rendimientos se explica, por tanto, por el aumento de los tipos reales. El mercado exige una rentabilidad mayor incluso después de descontar la inflación esperada. Japón juega un papel central: el bono a diez años japonés se sitúa en torno al 3,1 %. El país deja de ser el ancla de tipos bajos del sistema global. Los inversores japoneses, mayores tenedores de deuda estadounidense, tienen ahora menos incentivos para buscar rentabilidad en el exterior. Las últimas subastas de deuda americana han mostrado debilidad en la demanda extranjera.
El rendimiento real a diez años ha subido 57 puntos básicos en un mes, superando el umbral de dos desviaciones estándar (50 puntos básicos). Movimientos de esta magnitud han precedido históricamente ventas generalizadas en los mercados de acciones. La volatilidad de los bonos ha superado de nuevo los 100, mientras el VIX permanece en niveles bajos. Esta divergencia es anómala.
Amplitud deteriorada
El S&P 500 acumula 12 días consecutivos con más mínimos de 52 semanas que máximos (17 de los últimos 18). Históricamente esta señal aparece cerca de mínimos tras correcciones, pero ahora el índice se encuentra a menos del 2 % de máximos históricos. El S&P 500 equiponderado suma su séptima semana consecutiva de descenso, un patrón solo observado en los mercados bajistas de 2002 y 2022, y se sitúa casi un 7 % por debajo de los máximos de agosto. Las Siete Magníficas y los semiconductores han cerrado en positivo, enmascarando la debilidad del resto del mercado. El sector utilities ha seguido de forma precisa el aumento de la volatilidad de los bonos.
Oro y bancos centrales
El Banco de Corea comprará en diciembre aproximadamente una tonelada de oro físico, valorada en unos 140 millones de dólares. Será su primera compra de metal físico en trece años. A finales de agosto poseía 104,4 toneladas. Las mineras de oro y metales han mostrado debilidad desde los máximos de enero. Su comportamiento mejora especialmente cuando el precio del oro se mantiene elevado y, al mismo tiempo, se produce alivio en los costes energéticos.
Conclusión
Los datos de inflación han ofrecido cierto alivio a corto plazo y han reducido las probabilidades de una subida de tipos en octubre. Sin embargo, el movimiento de siete meses consecutivos en los rendimientos de los bonos refleja un cambio estructural más profundo: mayor exigencia de rentabilidad real para financiar deuda pública y corporativa, menor demanda estructural procedente de Japón y deterioro de la amplitud del mercado de acciones. La volatilidad de los bonos tiende a regresar a la media; ese posible alivio podría actuar como catalizador para el resto de sectores que hoy se encuentran claramente rezagados. Mañana se publicarán los PMI manufactureros de la eurozona, Reino Unido y Estados Unidos, junto con el ISM manufacturero. El mercado espera señales que confirmen o matizen este nuevo régimen de tipos reales más elevados.
